22 miljardin laina – vakuutena pino siruja

Nvidian toimitusjohtaja Jensen Huang sanoi elokuussa CNBC:lle, että siruista on tullut ensimmäistä kertaa sijoituskelpoinen omaisuusluokka. Lause kuulosti myyntipuheelta. Viisi viikkoa myöhemmin se on lainasopimuksen ehto.

Bloomberg kertoi keskiviikkona, että kymmenen pankin ryhmä järjestää 22 miljardin dollarin lainan Crux AI:lle, Blackstonen ja Alphabetin toukokuussa julkistamalle yhteisyritykselle. Rahalla ostetaan Googlen omia TPU-siruja. Mukana ovat muun muassa Goldman Sachs, Sumitomo Mitsui, Barclays, BNP Paribas ja Bank of Nova Scotia, ja pakettiin kuuluu lisäksi miljardin dollarin luottolimiitti.

Vakuutena eivät ole Blackstonen muut omistukset eikä Alphabetin tase. Vakuutena ovat sirut itse ja Crux AI:n asiakassopimukset.

Mitä tarkoittaa, että vakuutena on siru

Rakenne on sama kuin asuntolainassa, mutta vakuutena on asunnon sijaan palvelinsalin sisältö. Jos Crux AI ei pysty maksamaan, pankit saavat sirut ja oikeuden niiden tuottamiin sopimustuloihin. Emoyhtiöt eivät ole velasta vastuussa samalla tavalla kuin jos ne olisivat ottaneet lainan omiin nimiinsä.

Tämän kokoluokan tekoälyinfra on tähän asti rahoitettu pääosin omalla pääomalla. Google ja Microsoft ovat maksaneet palvelinkeskuksensa liiketoiminnan kassavirrasta ja osakkeenomistajien rahoista. Blackstone lupasi Crux AI:hin aluksi viisi miljardia dollaria omaa pääomaa. Velkaa on nyt järjestymässä yli nelinkertaisesti sen verran.

Ero on olennainen, koska riski vaihtaa paikkaa. Oman pääoman sijoittaja tietää voivansa menettää koko panoksensa, ja hinnoittelee sen. Pankkilainassa riski ripustetaan vakuuteen, ja vakuus arvostetaan sen mukaan, mitä siitä saataisiin siinä vaiheessa kun jokin menee pieleen.

Vakuuden ongelma on aika

Sirun arvo ei pysy paikallaan. Googlen TPU-sukupolvet vaihtuvat noin vuoden välein, ja jokainen uusi sukupolvi laskee edellisen hintaa. Asunto ei vanhene kolmessa vuodessa käyttökelvottomaksi. Kiihdytin voi.

Tässä on järjestelyn kiinnostavin aukko: laina-aikaa ei ole kerrottu julkisuuteen. Jos se on kolme vuotta, vakuus ja teknologia elävät suunnilleen samaa elinkaarta. Jos se on kymmenen, pankit istuvat laina-ajan loppupuolella vakuudella, joka on teknisesti vanhentunut mutta kirjanpidossa yhä arvokas.

Nvidia törmäsi samaan kysymykseen omassa 500 miljardin dollarin rahoitusjärjestelyssään elokuussa. Se ratkaisi asian lupaamalla kattaa osan arvonalentumasta, TechCrunchin mukaan enintään neljänneksen. Onko Googlella vastaava sitoumus Crux AI:n lainassa, ei ole julkista tietoa.

Toinen vakuus, asiakassopimukset, on yhtä lailla aikasidonnainen. Sopimus on arvokas niin kauan kuin asiakas on maksukykyinen ja haluaa juuri tätä laskentaa. Tekoälyalan asiakaskunnassa kumpikaan ehto ei ole kymmenen vuoden päähän itsestään selvä.

Sama malli rakentaa myös Suomeen

Suomessa on käynnissä datakeskushankkeita yli kymmenen miljardin euron edestä, Tivin helmikuisen koonnin mukaan. Janakkala, Seinäjoki, Salo. Harvaa niistä maksetaan rakentajan omasta kassasta, ja mitä suurempi hanke on, sitä varmemmin sen taustalla on samanlainen velkarakenne kuin Crux AI:llä: erillinen yhtiö, siihen sidottu laina ja vakuudeksi pantattu laitteisto.

Tavalliselle lukijalle tämä näkyy kahdella tavalla. Kunta, joka kaavoittaa tontin ja mitoittaa sähköliittymän vuosikymmeniksi eteenpäin, sitoutuu hankkeeseen, jonka rahoitus voi riippua siitä, mikä on yhden sirusukupolven jälkimarkkinahinta vuonna 2030. Ja jos rahoitus katkeaa kesken, keskeneräinen palvelinhalli jää sinne minne se on rakennettu.

Tekoälyinfran kokonaislaskusta ja sen lopullisista maksajista kirjoitimme aiemmin erikseen. Crux AI:n laina on siitä kokonaisuudesta yksi konkreettinen siivu, jossa maksaja on nimetty ja vakuus kirjattu.

Crux AI:n oma lupaus on kahden gigawatin vuosivauhti vuoden 2027 jälkipuoliskolta alkaen, ja ensimmäiset 500 megawattia on määrä saada käyttöön ensi vuonna. Bloomberg kertoi runsas viikko sitten, että yhtiön datakeskustyömaat ovat myöhässä.

Viivästys on velkarahoitetussa hankkeessa eri asia kuin omarahoitteisessa. Korko juoksee riippumatta siitä, onko sähköt kytketty. Pankkien 22 miljardilla ei osteta vain siruja vaan oletus siitä, että ne ehtivät töihin ennen kuin seuraava sukupolvi saapuu.